本报告期内，债券收益率震荡下行，曲线形态走平。具体来看，4月初，PMI数据回升至荣枯线上方，债券收益率窄幅震荡。清明假期后，资金面进一步转松，美伊达成临时停火协议，输入型通胀担忧缓解，叠加CPI、社融数据偏弱，债市边际走强，交易盘多头长端，10年国债收益率下行至1.80%下方。4月中旬，宽松逻辑战胜风偏隐忧和供给扰动，配置力量偏强，债牛提速，10年国债收益率继续下行触及1.75%。4月下旬，随着首批超长期特别国债发行启动，市场止盈情绪升温，叠加央行“收长放短”的操作引发资金面担忧，债券利率出现调整。5月上旬，在资金面边际收敛、通胀走高、海外加息预期升温、出口超预期等因素扰动下，10年国债收益率在1.75%附近横盘震荡。5月中旬，公布的各项经济数据超预期回落，且资金价格仍保持低位，债市做多情绪提振，10年国债收益率快速下行至1.73%左右，国开与国债品种利差明显压缩。5月下旬，央行增量续作MLF，并加大逆回购投放呵护跨月流动性，叠加广义基金负债稳定增长，交易盘跑步入场，10年国债收益率短暂下行突破1.70%。6月中上旬，央行持续收紧流动性，逆回购投放规模逐步缩减直至零投放，资金利率显著抬升，叠加机构止盈诉求，债市利率明显上行，中短端上行幅度大于长端。6月中下旬，税期扰动消退，央行大额净投放，叠加陆家嘴论坛释放的“稳中求进”政策定调，以及监管层明确信贷增速将逐步回归常态化，市场消除货币政策收紧的担忧，催生做多动能，债市修复启动。6月末，央行进一步加码维稳，超额续作2000亿元MLF，并快速启用隔夜逆回购工具平抑跨季波动，资金利率快速回落，债市多头情绪集中释放。截至6月30日，一年国债较上季末下行10BP至1.12%，十年国债下行8BP至1.73%。同业存单方面，一年期AAA同业存单收益率较上季末下行4BP至1.47%。信用债以一、三、五年AA+中短期票据收益为例，较上季末分别下行9BP、15BP、14BP至1.53%、1.68%、1.85%。
基金操作方面，二季度流动性前宽松后收敛，在资金偏松时期，我们持续均衡配置同业存单及同业存款，随着半年末临近，资金面收紧带动中短端资产利率上行，我们视组合流动性和市场情况，适度增加杠杆加大对同业存单及同业存款的配置力度，并小仓位配置了部分收益较存款存单有一定优势的高等级信用债。
展望2026年三季度，债市或将受国内经济、融资需求、流动性、资产比价等多重因素共振影响。基本面方面，二季度经济K型分化进一步凸显，呈现“供给强于需求、外需强于内需、新经济强于旧经济”的特征。三季度经济仍存放缓压力，地产仍处寻底区间，消费修复偏慢，内生动力或难现大幅反弹，后续重点关注宏观逆周期政策力度。通胀方面，二季度PPI走势强于CPI，终端需求偏弱制约价格传导。随着国际油价随中东局势缓和见顶回落带动PPI高位回落，三季度输入性成本冲击有望下降。考虑能繁母猪存栏已开始去化，猪价有望触底企稳，但居民消费和加杠杆意愿维持低位，预计CPI维持平稳，国内通胀环境较为温和，对货币政策的扰动有限。流动性方面，二季度资金面从极度宽松转向边际收敛。三季度，随着利率走廊机制精细化落地，资金面预计将从前期极度宽松转向均衡，在缴税、政府债发行高峰等时点或出现阶段性波动或有所抬升。政策方面，二季度财政支出节奏放缓，三季度政策将继续发力，超长期特别国债、地方专项债发行或将提速。综上，对于债券市场，我们预计三季度或延续震荡态势。我们将根据不同资产收益率的动态变化，适时调整组合结构。同时，根据期限利差、流动性预期动态调整组合久期和杠杆率，并通过对市场利率的前瞻性判断进行合理有效的剩余期限管理，严格控制信用风险、流动性风险和利率风险，努力为持有人创造稳健的收益。